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維達(dá)：利潤(rùn)率可強(qiáng)勁反彈

2009-03-01 13:56 來(lái)源：中銀國(guó)際責(zé)編：任蓓

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小C專訪｜正博總經(jīng)理范

小C專訪·煒岡股份董事

       在均價(jià)、銷量上升及08年4季度木漿價(jià)格暴跌的情況下，維達(dá)國(guó)際公布了08年的盈利增長(zhǎng)公告。我們認(rèn)為公司將成為09年木漿價(jià)格下跌的最大受益者，預(yù)計(jì)毛利率將較08年的水平提高5%。基于更新后的假設(shè)，我們將公司09和10年盈利預(yù)測(cè)分別上調(diào)36.0%和14.3%。參考13.5倍09年預(yù)測(cè)市盈率，將目標(biāo)價(jià)由此前的2.90港幣上調(diào)至3.65港幣。

       09年的盈利增長(zhǎng)主要將受到毛利率和產(chǎn)能上升的推動(dòng)。木漿價(jià)格由已經(jīng)從08年3季度的峰值下跌了45%以上，比08年平均水平下降了30%以上。木漿需求沒(méi)有明顯的回暖跡象，09年價(jià)格依然存在下行空間，因?yàn)楫?dāng)前的價(jià)格仍然比04年底部水平高出10%以上。

       今明年盈利上調(diào)36%及14.3%

       雖然公司沒(méi)有降價(jià)計(jì)劃，但是由于原材料價(jià)格暴跌，我們認(rèn)為將均價(jià)維持在當(dāng)前的水平并不容易。因此我們將09年木漿價(jià)格和產(chǎn)品均價(jià)假設(shè)分別下調(diào)15%和5%。同時(shí)我們還預(yù)計(jì)2010年木漿價(jià)格將保持穩(wěn)定，產(chǎn)品均價(jià)下降1.7%。我們將2009和10年的盈利預(yù)測(cè)分別上調(diào)36.0%和14.3%，預(yù)計(jì)2007-10年的盈利復(fù)合增長(zhǎng)率將達(dá)到52.7%。

       維達(dá)國(guó)際長(zhǎng)期面臨的兩個(gè)風(fēng)險(xiǎn):

       1. 盈利對(duì)木漿價(jià)格的敏感性很高。根據(jù)我們的敏感性分析，木漿價(jià)格變動(dòng)1%會(huì)導(dǎo)致盈利反向變動(dòng)4-5%。木漿占總銷售成本的比例在60%以上。當(dāng)前維達(dá)的毛利率僅為恒安的一半。除非公司可以極大地改善產(chǎn)品組合來(lái)提高利潤(rùn)率，否則風(fēng)險(xiǎn)依然存在。

       2. 紙巾是資本密集型業(yè)務(wù)。公司07年的投入資本收益率為5.8%，遠(yuǎn)低于恒安國(guó)際的22.4%。得益于國(guó)內(nèi)紙巾產(chǎn)品旺盛的需求，公司將在未來(lái)幾年內(nèi)繼續(xù)擴(kuò)大產(chǎn)能。因此我們預(yù)計(jì)09年凈負(fù)債率將有所上升。

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